上海洗霸(603200.SH)是国内领先水处理服务提供商。公司下游行业广、客户粘性强、成本控制严格、运营效率高,历史业绩稳健。公司相继签署项目大单,汽车制造、石油化工营收增速较快,流域治理也积极筹划招投标,业绩增长可期。我们预计公司2017-2019年EPS分别为0.86、0.96、1.07元。当前股价对应17-19年分别为47.0X、42.1X、37.8X,给予“维持推荐”评级。  上海洗霸(603200.SH)以化学水处理技术为基础,以化学品(药剂)为手段,为客户提供专业的水处理技术整体解决方案服务。按服务类型划分,公司水处理业务包括水处理化学品销售与服务、水处理系统运行管理、加药设备销售与安装和水处理系统集成。公司致力于成为国内领先的水处理服务提供商:1)工业领域:集中于在钢铁冶金、石油化工、制浆造纸、汽车制造等耗水工业大户的水处理;2)民用领域:服务于办公楼宇、机场车站、大型城市综合体、标准厂房等中央空调水处理、锅炉水处理、景观水处理、雨水收集与中水回用及健康环境系统技术服务。工业领域,公司一般通过项目招投标参与竞争,民用领域,主要与施工(总包)单位共同参与招投标。公司在工业及民用领域,均形成了较高的品牌知名度。水处理行业技术壁垒较高,目前,公司拥有发明专利30多项,另10多项发明专利申请已被受理,已在水处理化学品和工艺技术领域形成核心技术体系。2017年Q1-Q3,公司实现营收2.23亿元(同比+2.23%),实现归母净利润0.46亿元(+6.68%)。  化学水处理领域,火力发电、钢铁冶金、石油化工、制浆造纸、纺织、有色金属、食品与发酵等几个高用水行业取水量约占全国工业总取水量的50-60%。目前,公司在工业领域主要集中于行业龙头业务,是中石化、中石油、中海油、中国神华、金光集团、万达集团、绿地集团、锦江集团等龙头企业的水处理合格供应商。供给侧改革及环保政策趋严,传统行业的大型企业易在行业洗牌中做大,上海洗霸受益下游龙头客户的市占率提高。化学水处理工艺对于生产过程尤为关键,且水处理成本在下游大客户生产成本中占比较低,因此下游客户一般不轻易更换水处理供应商。历史上,公司现有客户的更换比例亦非常低(预计在5%以内),易在长时间续约,保障了公司稳定盈利。虽然公司前五名客户集中度在~60%,但实际上,公司是对这些大客户的诸多项目分别进行招投标并签订合同,大客户流失的风险低。总体而言,公司水处理服务涉及工业及民用领域,覆盖较多下游领域,受单一下游行业的景气度影响较小,业绩增长较为稳健。公司以技术和服务为主,采用轻资产运营的业务模式,成本控制严格,运营效率较高,盈利能力优于行业水平。2012-2017Q3,公司毛利率稳定在40-45%左右,净利率稳定在20%左右。项目招投标中已经充分竞争,公司毛利率较高主要系运营效率高(成本管控严格)及技术溢价,因此未来毛利率降低的空间亦不大。  近年来,公司加大对石油化工、汽车制造等领域的工业水处理市场开发。来自石油化工营收从2014年的0.46亿增加至2016年的0.77亿,来自汽车制造的营收从2015年的0.25亿增加至2016年的0.69亿,相继与行业龙头中石化、上汽集团建立了良好合作关系。2017年8月,上海洗霸已经续签上汽大众位于上海安亭、湖南长沙、江苏仪征、新疆乌鲁木齐四地整车厂或车间提供水处理服务。2017年12月,上海洗霸有相继中标上汽大众相关厂区水处理服务(合同预计金额为1.62亿元),并中标上汽大众外包“干式喷房喷雾净化设施运行(南京、宁波)”项目(合同预计金额为0.36亿元),合同期均在2018年初-2020年底。考虑到2016年,公司来自汽车制造营收仅为0.69亿,因此上汽集团的上述合同落地,将较大幅度提升公司业绩。  2016年2月,中国73.9%的地级市及以上城市排查出黑臭水体。根据《水污染防治行动计划》(水十条),2020年,我国地级及以上城市建成区黑臭水体均控制在10%以内,2030年,城市建成区黑臭水体总体得到消除。随着国内黑臭水体治理力度加大,流域治理的市场规模持续扩张。自2016年起,上海洗霸开始拓展海绵城市建设、黑臭河治理等水环境治理整体解决方案服务业务。流域治理等工程项目大多以EPC、BOT等形式开展,对垫付资金及融资能力要求高。目前,公司资产负债率仅为9.7%,远低于同业水平,负债率的潜在提升空间较大。公司目前在流域治理等领域积极招投标,凭借公司领先的水处理技术、丰富污水项目积累、较强运营能力、融资能力,我们预计流域治理将成为公司业绩增长点。

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